瑞尔集团冲刺港股IPO：对赌协议“大限将至” 优先股因素致公司账面“资不抵债”

（原标题：瑞尔集团冲刺港股IPO：对赌协议“大限将至” 优先股因素致公司账面“资不抵债”）

中国网财经10月28日讯知名口腔医院连锁企业瑞尔集团有限公司(以下简称“瑞尔集团”)日前向港交所递交了招股书，拟在香港主板挂牌上市。

创立之初，瑞尔集团实控人邹其芳曾喊出“三不”口号：急功近利的投资者不要，对赌协议不签，5年内不做加盟。但事实是，瑞尔集团在A至E轮多次融资中，签下了总额约25亿元人民币的上市对赌协议，而这些协议距离最终到期日，仅剩下2个月时间——在今年年底前，如瑞尔集团不能上市，优先股持有人将可要求公司赎回其持有股份。

据悉，已递交招股书、但迟迟未接受港交所聆讯的瑞尔集团，日前又开始与优先股股东讨论将赎回机制触发开始日期修改为“2022年12月31日或之后”。

多次延长优先股的赎回日期 账面上已“资不抵债”

资料显示，1999年4月，邹其芳创建北京第一家国内高端口腔诊所——瑞尔齿科，并于2001年5月23日在英属维尔京群岛注册成立为股份有限公司，2020年11月16日以存续方式在开曼群岛注册为获豁免有限公司。

创业初期，邹其芳比较保守，曾喊出“三不”口号，不过，这种状态在2010年开始打破。

2010年起，瑞尔集团相继引入启明创投、凯鹏华盈、高盛集团、普思资本、高瓴资本、淡马锡等多家机构，已通过发行可转换可赎回优先股完成多轮融资，融资金额约4亿美元。以至于2019至2021财年间，瑞尔集团的总资产规模从18.76亿元增长至23.51亿元。

其中，最近的一次融资为今年4月的E轮，由淡马锡领投，奥博资本、Ward Ferry、汉能投资、兴业银行、韩国未来资产等国际知名基金共同跟投，总交易额接近2亿美元。

截至招股书确定之日，淡马锡持有瑞尔集团10.88%的股份，高盛通过旗下的2家公司合计持股8.24%，凯鹏华盈(KPCB)通过旗下的3家公司合计持股6.36%，启明创投通过旗下的3家公司合计持股5.53%，高瓴资本持股5.13%。

不过，多轮融资为公司带来“雄厚家底”的同时，也带来了对赌协议的“步步紧逼”。

招股书显示，瑞尔集团与投资人达成协议，截至2020年3月31日，如果公司于2020年12月31日之前没有合格的首次公开发售，A轮至D轮优先股的任何股东可通过书面通知要求公司赎回。

结果，瑞尔集团将上述可转换可赎回优先股确认为流动负债。截至2019年、2020年及2021年的3月31日，公司的净流动负债分别为1.53亿元、27亿元及31亿元。其中截至2020年3月31日及2021年3月31日的净流动负债状况主要是由于可转换可赎回优先股。

对此，2021年1月29日，瑞尔集团与优先股的股东达成协议，将赎回开始日期修改为2021年12月31日。

同时，2021年1月29日及2021年3月31日，公司发行了E轮优先股，赎回开始日期为发行日期的三年后。然而，当A轮至D轮优先股的任何股东于赎回开始日期后的任何时候行使其赎回权时，E轮优先股的任何股东可通过书面通知要求公司赎回，公司应赎回全部或部分赎回股份。

截至2021年10月27日，瑞尔集团距离上述“对赌协议”截止时间剩余不足3个月。因而瑞尔集团目前正与A轮至D轮优先股的所有股东讨论将赎回开始日期修改为2022年12月31日或之后，且相关法律文件需在上市聆讯或赎回开始日期前确定下来并生效。

招股书显示，截至3月31日三个财政年度，瑞尔集团总资产分别为18.76亿元、19.03亿元、23.51亿元；总负债分别为35.12亿元、39.31亿元、48.07亿元；资产负债率分别为187.21%、206.57%、204.47%。从账面看，瑞尔集团早已资不抵债。

欠缴员工社保 三年亏损12.28亿元

据悉，瑞尔集团大部分的境内经营实体均主要从事口腔医疗业务，主要涵盖普通牙科、正畸科及种植科室。目前公司采取双品牌运营策略，包括高端口腔医疗服务品牌瑞尔齿科与快速增长的大众市场口腔医疗服务品牌瑞泰口腔。

据招股书披露，2019年至2021年3月31日，公司分别实现营收10.80亿元、11.00亿元及15.15亿元。根据弗若斯特沙利文的资料，就2020年的总收入而言，瑞尔集团是中国最大的高端民营口腔医疗服务提供商，且同期，就收入而言，还是中国第三大民营口腔医疗服务提供商。

具体来看，瑞尔集团2021财年的主要营收结构中，普通牙科、正畸科、种植科及其他的营收占比分别为54.7%、22.6%、19.8%、3.0%；从品牌来看，2021财年，瑞尔齿科、瑞泰口腔两大品牌的营收占比相当，分别为50.6%、49.4%；从客户类别来看，2021财年，瑞尔集团的个人患者、企业客户产生的收入分别约占总收入的93%、7%。

不过，作为中国第三大民营口腔医疗服务提供商，瑞尔集团的净利润却始终为负数。报告期内，公司年内亏损分别为3.04亿元、3.26亿元和5.98亿元，三年合计亏损12.28亿元，且亏损额呈现逐年扩大态势。

此外，瑞尔集团的毛利率也呈现较大的波动。招股书显示，2019年至2021财年，瑞尔集团的毛利分别为人民币163.8百万元、111.4百万元及364.4百万元，毛利率分别为15.2%、10.1%及24.1%。

而同样赴港上市的牙博士，2018年、2019年及2020年三个年度毛利率分别为52.7%、53.8%及55.5%。同期，中国口腔医疗集团有限公司的对应毛利率分别为56.2%、54.4%、59.9%，均远远高于瑞尔集团的毛利率。

而与瑞尔集团净利润逐年亏损、毛利率远低同行相对应的是，逐年递增的收入成本。2019年-2021年3月31日，瑞尔集团的收入成本分别为9.17亿、9.88亿和11.51亿。其中，雇员福利开支分别为5.66亿、6.15亿和7.16亿元，占每年收入成本的61.8%、62.3%、62.3%，是公司主要开支来源。

不过记者注意到，报告期内，瑞尔集团却未能为员工悉数支付社会保险及住房公积金供款。截至2019年、2020年及2021年3月31日，分别就未缴纳的社会保险及公积金供款计提拨备2.8百万元、3.7百万元及2.4百万元。

就上述问题，中国网财经致函瑞尔集团。对方回复称，公司目前处于静默期，无法接受采访。

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